2019年以来，科创板实施市场化约定申报方式、允许公募基金出借证券、QFII投资范围有望扩大等一系列制度创新使得融券业务迎来较大发展空间，有望改善国内融资融券业务发展不平衡、融券业务占比显著偏低的状况。
国内融券业务对应于境外证券借贷交易业务，在当前背景下，了解境外证券借贷交易业务开展情况具有借鉴意义。本文简要整理了市场上相关公开资料，以供参考。
01什么是证券借贷业务
证券借贷交易业务指证券借出方将证券借给借入方，同时借入方将担保品交付于借出方的业务，其中担保品可以是现金、证券、存款凭证、信用证等多种形式。在英美的业务实践中，出借证券和担保品的法律权利通常伴随着交付于对方当事人而转移，因此可以被实际持有人进行重新抵押。在交易完成时，交易双方需要向对方交付同等标的证券或担保品。证券借贷交易业务的简易流程如下：
02证券借贷业务的发展历程
20世纪80年代以来，欧美市场证券品种日益丰富、期权定价模式广泛应用、投资交易策略日趋复杂，证券借贷作为实现套利、对冲、趋势做空等策略的重要工具，得到迅速发展。90年代之后，离岸证券借贷市场起步，证券借贷业务由欧美成熟市场向新兴市场拓展。2008年的金融危机对证券借贷业务造成冲击，由于欧美国家允许将证券借贷的担保物用于再投资，部分金融机构用担保物投资了低级抵押贷款等资产，引起了巨大的亏损，证券借贷业务规模显著下滑。金融危机爆发后，欧美监管机构强化了对卖空机制的监管、业务模式不断优化、电子化和统一平台趋势加强。
03证券借贷业务的市场参与者
证券借出方主要是持有证券的养老基金、保险公司、共同基金、上市公司大股东等投资者。证券借入方主要为对冲基金、投资管理公司、证券交易商等，其借入证券可满足证券交割需求、进行卖空交易、进行套利交易、满足做市需求等。借出方和借入方多通过中介机构达成借贷交易，金融危机后，大宗经纪交易商作为中介机构大量涌现。一方面，大宗经纪商交易商从保险公司、养老基金等机构借入证券，为对冲基金提供证券头寸融资、证券借贷、账户管理、清算交收和风险管理等服务，承担转移证券借贷中信用风险的功能；另一方面，其利用自身可调度证券规模较大的优势，内部进行证券的期限管理，满足证券借出方和借入方对期限的不同要求。
04主流的证券借贷协议
基于英国法的证券借贷主协议主要是国际证券借贷协会发布的《通用证券借贷主协议（2010）》，基于美国法（纽约州法律）的则是《美国证券借贷主协议（2017）》。相对于《通用证券借贷主协议（2010）》，《美国证券借贷主协议（2017）》在部分条款中加入了关于税收和交易基础货币的要求，并要求借入方承诺其交易的目标符合“监管T规则”要求。除以上两个仅适用于证券借贷业务的主流协议外，由法国和德国主要推动的《欧洲主协议》适用于回购交易、证券借贷交易和衍生品交易，其中衍生品交易包括外汇交易、利率交易和期权交易。
以《通用证券借贷主协议（2010）》为例，其在中国香港、英联邦国家等地区广泛使用，协议对适用范围、初始交易时证券和担保品的交付、证券出借期限、出借证券费用、担保品盯市机制、担保品替换、现金担保品的利息、权益处理、合约终止时的交付失败情形、违约事件认定、违约处理方式和补偿措施、税收处理方式等作出明确规定。
05清算机制
终止净额结算机制是当前全球证券借贷中常用一种的清算方式，在此项清算方式安排下，参与方可以降低交易对手的风险敞口，进而有效降低信用风险。终止净额结算机制指在违约事件发生，非违约方实施行使其终止权利时，所有当事人的义务全部到期，对于存续的债权债务，根据双方头寸进行结算，从而产生单向的净支付义务。终止净额结算机制在实践中应用广泛且效率较高，如2008年在雷曼兄弟破产前夕，多数与该公司进行证券借贷交易的出借人宣布该公司违约，并采用终止净额结算机制。由于多数交易中的担保物价值超过了出借证券的价值，出借人在卖出担保品并扣除相关交易成本费用仍有剩余，剩余部分的价值会归还于雷曼兄弟。而少部分持有担保品价值低于出借证券价值的出借人在处置担保物后向雷曼兄弟提出了剩余部分的补偿要求。
06电子化交易撮合平台
早期欧美证券借贷市场较为分散，证券借出方和借入方通过中介机构进行线下的双边协商，在意见一致后通过邮件、传真等形式进行要素确认并安排交易，自动化程度低、交易效率低下。
21世纪以来，电子交易平台迅速发展，极大降低了搜索成本、提高了市场效率。通过电子交易平台，借贷双方可发布出借证券信息和借入证券需求，参与者可在线选择交易对手方，并通过平台的即时通讯工具、电子邮件或电话进行沟通，对费率以及其他细节进行商议，达成协议后在平台上执行交易。报价方式上，电子借贷平台一般会提供固定价格、连续竞价、招标等多种方式。
当前我国转融券业务开展中，证券公司作为借入方与公募基金等出借方通过场外的人工沟通方式进行出借证券和交易要素协商，交易效率较低。为提高市场效率，可借鉴境外建设电子化交易平台的经验，由证金公司组织或由头部证券公司与头部基金公司协同组织，搭建提供行情发布、协商、交易、归还、清算等一站式服务的证券交易平台。
参考资料
1.证金公司《融资融券研究》等;
2.保罗·C·哈丁等，《精通证券借贷协议：欧洲和美国主要证券借贷主协议指南》;
3.ISLA,Global Master Securities Lending Agreement(2010);
4.SFIMA,Master Securities Loan Agreement（2017）.
